中国原油期货上市在经历了好事多磨的过程之后，最终敲定3月26日在上海国际能源交易中心挂牌上市。INE公布原油期货交割油种、交割库、原油期货合约及主要规则， 那么，中国原油期货跟现有两大国际原油期货交易有何不同？上市之后意义又是怎样呢？

整体来说，我国原油期货与世界上现有的两大原油期货交易存在诸多不同。不同之处主要集中在交易品种、计价方式、涨跌停幅度、交易时间等方面。其中最主要则在于交易品种的差异，中国原油期货交易的是中质含硫原油，而现有两大原油期货交易则是轻质低硫油品。

我国是世界上重要的石油生产国和第二大消费国，为了提高我国在国际原油市场的定价权，消除“亚洲升水”，维护国家的原油战略安全，为国内原油企业提供保值避险手段，完善国内成品油定价机制，上海期货交易所子公司上海国际能源中心股份有限公司将计划推出原油期货。

原油期货是我国第一个对外开放的期货品种。建设原油期货市场是我国期货市场的对外开放和国际化的重要实践之一，长期以来，一直受到境外各类机构的高度关注。据了解，我国推进原油期货市场建设旨在为企业提供有效的价格风险管理工具，为企业持续经营提供风险屏障。原油期货的设计基本框架是“国际平台、净价交易、保税交割、人民币计价”，境外的交易者和境外经纪机构将可以参与交易。

据上海国际能源交易中心公开资料，原油期货标准合约的交割单位为1000桶，交割数量必须是交割单位的整数倍。

原油期货合约最后交易日为交割月份前第一月的最后一个交易日；为保护期货交易各方的合法权益和社会公共利益，防范市场风险，上海国际能源交易中心有权根据国家法定节假日调整最后交易日。

例如，临近最后交易日、最后交易日和交割日期之间出现连续三天以上的国家法定节假日的，上海国际能源交易中心可以决定提前或者延后最后交易日，并提前进行公告。

交割品质为中质含硫原油，基准品质为API度32.0、硫含量1.5%。具体可交割油种及升贴水由能源中心另行规定，上海国际能源交易中心可根据市场发展情况对交割油种及升贴水进行调整。

本合约所称的原油，是指从地下天然油藏直接开采得到的液态碳氢化合物或其天然形式的混合。

二、原油期货合约设计与其它品种有何不同

原油期货合约设计方案最大的亮点和创新可以用十七字概括，即“国际平台、净价交易、保税交割、人民币计价”。

“国际平台”即交易国际化、交割国际化和结算环节国际化，以方便境内外交易者自由、高效、便捷地参与，并依托国际原油现货市场，引入境内外交易者参与，包括跨国石油公司、原油贸易商、投资银行等，推动形成反映中国和亚太时区原油市场供求关系的基准价格。

“净价交易”就是计价为不含关税、增值税的净价，区别于国内目前期货交易价格均为含税价格的现状，方便与国际市场的不含税价格直接对比，同时避免税收政策变化对交易价格的影响。

“保税交割”就是依托保税油库，进行实物交割，主要是考虑保税现货贸易的计价为不含税的净价，保税贸易对参与主体的限制少，保税油库又可以作为联系国内外原油市场的纽带，有利于国际原油现货、期货交易者参与交易和交割。

“人民币计价”就是采用人民币进行交易、交割，接受美元等外汇资金作为保证金使用。

三、 我国的SC原油期货与WTI和Brent原油期货比较

WTI和Brent原油期货的标的是轻质低硫原油，而我国原油期货选择以中质含硫原油作为交割标的，主要是出于以下三方面考虑：一是中质含硫原油资源相对丰富，其产量份额约占全球产量的44%左右。二是中质含硫原油的供需关系与轻质低硫原油并不完全相同，而目前国际市场还缺乏一个权威的中质含硫原油的价格基准。三是中质含硫原油是我国及周边国家进口原油的主要品种。根据海关总署发布的统计数据，我国2016年进口原油3.81亿吨，其中来自中东地区的原油1.83亿吨，占比高达49%，中东原油大多是中质含硫原油，形成中质含硫原油的基准价格有利于促进国际原油贸易的发展。

其次，WTI与Brent采用美元计价结算，而我国原油期货是首个采用人民币计价结算的原油期货品种。这一设计既便于境内交易者参与，同时外汇可以作为保证金，也为境外交易者提供了有效的参与途径。

另外，WTI和Brent原油期货分别反映的是美国和欧洲地区的原油市场供求关系，而近年来亚太市场在世界石油消费总量中所占比重越来越大，在消费增量中占据主导份额。2016年我国已成为全球第二大石油消费国，2017年一季度已跃居全球第一大石油进口国，进口依存度突破65%。但目前市场上还没有能够反映中国乃至亚太地区石油供需关系的权威价格基准。中国原油期货的推出，有利于形成反映中国和亚太地区石油市场供求关系的价格体系。

一、油企控制价格风险的有利工具

上市原油期货的一个重要的目的就是给“三桶油”以及地方炼厂提供一个规避价格风险的工具。近几年，全球原油的价格大幅下挫，炼厂的原材料价格成本持续下行，企业的避险需求相对较低。但是，随着全球原油供需实现再平衡，原油的价格自去年以来已经出现了较大幅度的上涨，因此目前炼厂急需规避市场风险的工具。

一家在国际原油市场上浸淫多年的企业负责人表示，价格风险是国内石化企业面临的主要风险之一，国内成品油批发价格每天都会根据原油价格的变动调整。进口调油料成交价格与国际原油相关性更高，每1美元/桶的变动，对应国内市场60元/吨的变动。因此，控制价格风险是油企重要的日常工作。

往年，“三桶油”主要在国外期货市场进行套期保值，但是这其中有诸多不便。首先，需要在国外设置分支机构，加大了管理的难度。其次，WTI原油或者Brent原油和国内炼厂实际使用的原油品质（WTI和Brent原油是低硫轻质原油；国内炼厂使用原油以中质含硫原油为主）存在差异，因此价格趋同性上存在一定的偏差，这降低了避险工具使用的效果。最后，国外的原油期货大多数以美元进行标价，因此在交易的时候需要将人民币兑换成美元，这使企业在实际操作中存在一定的外汇风险，加大了企业套期保值的难度。

对于中小型的炼厂而言，由于自身实力的限制，很多地炼企业都没有参与套期保值，一方面只能承受价格波动带来的市场风险；另一方面也只能将这一风险转嫁给下游以及终端。而随着国内原油“两权”的放开，地炼企业不再需要向以往一样被动接受价格，也需要对价格进行管理。

随着原油期货的上市，国内的炼油企业拥有了自己的避险工具，企业在套期保值的时候排除了以往的限制，能够更好的利用避险工具管理市场风险。

在上述负责人看来，上海原油期货上市对于国内产业链企业意义非凡，主要原因有三点：一是上海原油期货反映的是国内原油市场的情况，价格与国内市场连接更为紧密；二是人民币做保证金；三是企业可合并报表。

对于想要参加原油期货套期保值的企业，该负责人指出，基差是决定套保成功与否的重要因素，选择有利的套期保值时机与确定合适的套期保值比例非常重要。企业要建立合理的套期保值基差风险评估体系和监控制度，制定严格的止损来规避异常的基差波动。

“总而言之，油企通过期货做保值，首先对油价要有基本判断，据此确定套保的品种和计算敞口数量 。在上涨趋势时，必须做买保值，最好足量，卖保值可以少做，甚至不做；下跌趋势时，必须做卖保值，买保值可以少做，甚至不做；震荡时，国内价格滞涨滞跌，敞口控制格外重要。”他说。

二、为市场提供更多的交易机会

除了为产业链上的企业提供行之有效的风险管理工具，上海原油期货的上市也将为市场投资者提供更多的交易机会。

据上海国际能源交易中心相关负责人此前介绍，按照原油期货的标准合约，即将在上海国际能源交易中心上市交易的原油期货交割品级是中质含硫原油，基准品质是API度32和硫含量1.5%,交易单位为每手1000桶。1000桶/手与国际上主流的原油期货的合约大小保持一致，便于全球投资者进行跨市场套利。

记者了解到，市场上关注较为广泛的是我国原油和布伦特原油之间的套利，交易的是进口贸易升水和轻重油价差。目前地炼厂原油采购进行点价的基准主要是布伦特原油，未来我国原油和布伦特原油之间的套利交易将会成为主流。

在银河期货原油部总经理叶念东看来，上海原油期货除了可以与布伦特原油套利，根据市场情况，可以进行cantango/backwardation期限结合价差套利、与DME阿曼原油进行跨市套利、与NYMEX、IPE原油进行跨品种套利。

叶念东称，在国际上，原油期货市场已经相当成熟。期现结合价差套利主要是月间差的交易，如果月间差足够大，去除仓储等成本还有盈余，这种将是一种无风险套利的模式。目前在国外不少大的贸易公司用这种期货交易的方式降低采购成本。

他说，上海原油和阿曼原油的跨市套利方面，DME阿曼原油价格是FOB，上海原油价格是CFR，两者之间主要的差别是运费。从阿曼装港送到中国，大概需要18-20天，厂商可以结合实货和期货，评判价差和运费，继而制定合适的方案，这也属于无风险套利的一种。

不仅如此，在市场人士看来，原油期货与上期所自有品种沥青之间也存在着裂解价差套利机会，这种沥青裂解价差操作的风险点主要集中在原油和沥青的基差波动。当沥青对上海原油升水高于加工成本时可以考虑买原油抛沥青套利。假如价差不回归，炼厂可以交割原油加工成沥青后再交割沥青，此时获得的收益为沥青对原油升水减去加工成本。

三、规则更加符合国际化需求

在国际市场上，参与者按机构类型可以分为以下几类：一是大型跨国石油公司，这类的公司有英国石油、壳牌；二是国家石油公司，这类的公司有沙特国家石油公司、伊朗国家石油公司；三是独立的石油生产商和炼厂，这类的公司有美国德克萨斯能源公司和山东地炼；四是石油贸易公司，代表性的企业有维多和佳能可。最终用户为航空公司、电厂和船运公司等；除此之外，大型银行、投行和对冲基金也是国际原油市场的重要参与者。

对于这部分国际原油市场参与者，可以通过境外特殊经纪参与者或者境外中介机构等方式参与到原油期货市场中去。不仅如此，它们还可以使用美元或者境外人民币作为保证金。但是同时需要注意的是，境外交易者的交易亏损只能由人民币弥补，盈利可选择美元或人民币，半年变更一次。

能源中心采取多项措施以适应国际化的要求。上海国际能源交易中心的相关负责人表示，首先，在风控方面，严格最受目前国内期货市场已被证明行之有效的期货保证金制度、一户一码制度、持仓限额制度和大户报告制度等。其次，能源中心还针对境外交易者的风险特征与原油期货的交易特点，积极落实境外交易者适当性审查、实名开户、实际控制关系账户申报，强化资金专户管理和保证金封闭运行。另外，能源中心还积极推动与境外期货监管机构建立多种形式的联合监管机制，探索建立切实可行的跨境联合监管和案件稽查办法。

2017年5月，能源中心正式对外公布合约规则。与征求意见稿相比，新的规则更加完善。具体看来，在标准合约方面，1000桶/手与国际主流的原油期货合约保持一致。在交易者适当性门槛方面，对个人客户设置50万元的门槛，对单位客户设置100万元的门槛，同时要求投资者具有相关的交易经验，具有一定的风险抵御能力。另外，在交割违约处置方面，由原先的递延交割制度修改为违约金制度。

四、原油期货上市将提升我国期市影响力

作为最大的商品期货品种，原油期货上市可以打通国内外通道，使海外机构进入到国内市场。而众多机构的参与，才能提升我国期货市场的影响力。同时国际资金也将参与进来，由此带来的佣金收益无疑将给期货公司增加财务收入。

原油期货的推出具有相当重要的意义。首先，它是商品期货市场上最大的品种。其次，通过原油期货品种的国际化，可以打通国内外通道，使海外机构进入到国内市场。而众多机构的参与，才能提升我国期货市场的影响力。原油期货的上市，将有利于完善整个亚太地区原油价格的定价体系，也能更好地反映亚太地区的原油供求状况，使得这个市场与我们贴得更紧密。我非常看好原油期货市场的发展前景。第三，原油期货推出也有利于人民币的国际化。期货公司将迎来许多发展机遇，如比较方便通过原油期货的国际化来进行探索，把国内商品期货市场做得更好，在此基础上和国外的原油市场形成联动，“引进来”+“走出去”，利于期货公司为原油期货市场的投资者提供更好的通道和服务。第四，原油期货带来的国际化机遇有助于促进期货公司自身能力的提升。例如对国内国际产品交易规则的把握、专业能力的提升、IT技术、结算等。

金联创原油分析师张刚表示，如果在原油定价方面掌握主动性，可以减轻油价频繁波动对于国内经济的消极影响。原油期货上市，对未来中国获得原油定价权有着至关重要的作用，也有助于人民币国际化步伐的加快。在现代经济体系中，经济的强大需要和金融体系的强大相配合，只有这样才能具有主导全球经济金融治理的能力。

而中国原油期货将使用人民币作为结算货币，这将推动人民币的流通。待原油期货上市，人民币的影响力将进一步增强。

“INE原油的上市，对地炼企业来说或只是多了一种选择，并非雪中送炭。而值得注意的是，目前中国炼厂下游产品销售以零售业务为主，主营炼厂的批发业务占总体业务比例的20%。可以看出炼厂对下游长约的比例非常小，未来炼厂仍需要承担下游产品波动的风险。因此，更宽泛的油品期货的上市才是目前地炼最需要的。”张刚表示。

全球原油交易所格局

全球原油交易分为实物现货市场和期货市场两类。其中，期货市场在国际原油定价中的作用越来越重要。自1970年代的两次石油危机后，经过40余年的快速发展，世界原油期货市场的交易量和交易品种都呈现快速增长的趋势。期货交易所能够反映市场供需现状，为石油生产国与消费国调节生产、影响消费及谋划长远应对提供依据，更可作为主要的金融工具之一，来规避、对冲和降低当前及未来由于价格波动造成的系统类和非系统类风险。

在国际石油期货交易市场上，除比较知名、交投比较规范和活跃的纽约商业交易所（NYMEX）、伦敦洲际交易所（ICE）及迪拜商品交易所（DME）外，东京商品交易所（TOCOM）、印度大宗商品交易所（MCX）、俄罗斯圣彼得堡国际商品原料交易所和伊朗国际原油交易所也曾因其成交量和影响力，与前三个石油期货市场并称为国际七大石油期货交易市场。不过，当中的俄罗斯和伊朗市场由于其本国货币未进入国际储备货币体系范畴，欧美交易者不愿参与此类合约交易，成为所谓的“死市”。

北美市场2010以前主要以WTI为基准定价，2010年以后以ARGUS公司编制的ASCI指数为基准定价，而ASCI的主要权重也是参考WTI。欧洲市场主要以Brent为基准定价，但随着Brent的产量持续下滑，不得新添品种以保证现货市场的规模，形成了Brent、Oseberg、Ekofisk、 Forties以及 Troll 油种，即 Brent实际为 BFOET。2000以后是以Brent的加权平均BWAVE（BrentWeighted Average）为定价基准。而亚太地区虽然是以普氏Dubai/Oman 原油为定价基准，但是其价格发现的功能还是依赖于Brent，所以亚太地区还是间接的以Brent为定价基准。

中国原油期货的国际化之路

一、日本原油期货的前车之鉴

日本东京商品交易所自2001年推出原油期货后经历了4年左右的活跃期，在2005年后交易活跃度开始逐步下降。

日本原油期货国际化受阻的主要原因一是日本国内炼厂采购以中东的长约原油为主，其他地区的现货原油采购比例低，因而当国内原油期货价格与国际油价出现较大价差时，现货贸易套利的机会较少，国内原油期货价格容易与国际油价脱节。二是日本的成品油消费在2000年以后基本停止增长甚至小幅下滑，导致原油需求量和进口量逐年下滑。三是日本实体经济的低位徘徊导致金融市场持续低迷，机构投资者参与程度较低，原油期货的活跃度相应下降。

这三大因素都不会成为中国原油期货国际化的主要障碍。中国原油进口量还在不断增长，原油进口和使用权逐步放开，大量独立炼厂采购进口原油都是以现货采购的方式为主，国营炼厂对于长约和现货原油的采购比例也比日本炼厂更加合理，这保证了当国内原油期货价格与国际价格差别过大时，现货贸易商的跨市场套利会使国内期货价格向国际期货价格回归，保证了国内外原油期货价格波动的一致性。此外，中国实体经济、金融市场的快速发展，都是原油期货上市的有利环境。

二、国际油价需要来自需求方的声音

原油期货是国际化程度非常高的品种，尽管油价的牛市主要是靠需求拉动的，但需求在油价中的声音相对较少，无论是OPEC或页岩油，还是NYMEX、ICE和DME三大交易所，长期以来国际油价的定价权都掌握在生产商的手中。中国原油期货代表的是以中国为首的需求方声音，通过与其他交易所原油期货之间的关联和互动，汇集供给和需求两种声音在国际油价中形成和声，从而更好地反映原油的基本面和价格。对比农产品中的豆粕，虽然CME和大商所的豆粕期货各自体现了供需两端的市场，但最终形成的是一个国际化的公允价格。

除了推出国内原油期货合约外，中国声音还需要大量行业数据信息的支持。为了掌握国际油价的定价权，EIA、IEA和OPEC三大信息机构均定期公布数据报告，CFTC的持仓报告和贝克休斯发布的活跃钻机数量等数据也能在一定程度上影响市场预期和油价走势。以EIA为例，EIA每周三22:30（冬令时23:00）公布美国当周库存数据，市场有大量机构分析和预测库存的变动情况，成交量在数据公布前后非常活跃，高于或低于预期的实际库存变动直接影响油价走势。

相比之下，中国目前能够影响国际原油期货价格的仅有海关总署每月公布的原油进口数量，以及商务部不定期公布的进口原油使用配额，更新频率和对油价的影响力也远不如前述国际机构，中国原油期货的国际化需要中国更加公开全面的数据信息。此外，中国商业原油的库存一直以来都是非公开的，国家统计局从2016年9月至今总共公布了3次战略石油储备量，即使是路透、彭博和部分船运机构通过跟踪油轮动态统计的原油到港量，也会因最终是进了炼厂还是战略储备库而与官方数据矛盾，难以被采纳或进行分析研究。只有官方或其他权威机构定期公开原油库存、炼厂开工率和成品油产销量等数据信息，才能逐步增强中国声音在国际油价中的影响力。

三、中国原油期货国际化需要成品油期货的支持

从原油加工的上下游链条来看，无论是与WTI配套的RBOB和取暖油期货，还是与Brent配套的汽油和柴油期货，一个成熟的原油期货市场需要成品油期货的支撑。与国内原油经营资质的严格管制不同，成品油行业的经营门槛相对较低且市场化程度较高，炼厂、加油站、调油商、贸易商等均能直接进行实物交割，一旦推出成品油期货后，产业客户的参与度会相对较高。如果产业链下游的贸易商、加油站等产业客户接受成品油价格采用国内成品油期货定价，炼厂在采购原油时又会要求进口贸易商提供人民币定价的原油期货报价，以便更好的锁定裂解价差和未来利润。

由于炼厂分布不均衡和运输成本的差异，我国南-北和东-西之间都有很大的成品油跨区贸易机会，加之目前中国的成品油市场整体供过于求，成品油批发价格主要由原油价格成本和市场供需所决定，推出原油期货有利于推动中国成品油市场的价格改革和价格发现。此外，中国目前已成为亚洲市场的成品油出口大国，而亚洲市场的成品油定价以新加坡现货报价为主，如果中国推出成品油期货，将直接对亚洲成品油市场产生较大影响，甚至有机会成为亚洲成品油定价的主导力量之一。因此，无论是从石油的产业链条还是从合约的金融意义方面考虑，中国都应尽快配合推出汽油和柴油期货，以成品油期货进一步推进原油期货的国际化。（来源：网络）